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Pour Vivendi Noël est déjà là !

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lundi 3 décembre 2007, par Grémont Eric
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Vivendi n’aura pas laissé regretter au marché longtemps l’abandon des pourparlers avec Oger Telecom. Le 2 décembre, car le groupe de communication vient d’annoncer une opération stratégique amicale dans le métier des jeux vidéo avec Activision.

Vivendi (fiche financière) apporte sa division jeux (Vivendi Games) et 1,7 milliards de dollars à Activision pour prendre le contrôle de 52% du capital de cette société. Dans un second temps Activision-Blizzard lancera une offre d’achat sur 16% de ses propres titres à un cours supérieur de 30% à la moyenne constatée sur les vingt derniers jours de cotation soit 27,5 dollars par titre. Le rachat du capital d’un montant maximum de 4 milliards de dollars sera financé à l’aide de la trésorerie nette d’Activision (962 millions de dollars à la fin du 3ème trimestre) et en utilisant le paiement de 1,7 milliards fait par Vivendi. De fait, Activision-Blizzard devrait naître avec une dette nette voisine de 1,4 milliards de dollars, un montant qui devrait être épongé assez rapidement par la société. A l’issue de ces deux opérations Vivendi détiendra jusqu’à 68% de la société Activision qui deviendra leader mondial des jeux vidéo aux côtés d’Electronics Arts.

La valeur de Vivendi Games enfin révélée !

L’apport de Vivendi Games est valorisé 8,1 milliards de dollars (5,47 milliards d’euros). Si l’on s’en tient aux résultats de cette société sur les neufs premiers mois de l’année, un résultat opérationnel ajusté de 160 millions d’euros laisse imaginer un bénéfice net de l’ordre de 133 millions d’euros pour l’année 2007. Cette performance suggère que Vivendi Games s’est négociée sur une base voisine 36 pour le PER alors que le ratio d’Activision est lui voisin de 37 (si l’on corrige sa valorisation de sa trésorerie nette). Autrement dit, étant donné le degré d’approximation de nos évaluations, les deux entreprises se sont valorisées en utilisant exactement les mêmes multiples. Considérant le caractère erratique des résultats et de la croissance des sociétés de cette industrie, établir les parités de cette façon était probablement le choix le plus judicieux. Toutefois, dans l’immédiat, le bénéfice de Vivendi se situe au niveau de sa valorisation globale. Cette transaction lui permet de signaler au marché la valeur réelle de Vivendi Games dans ses comptes. A l’avenir, Activision-Blizzard étant cotée, il sera difficile de faire l’impasse sur sa valeur d’échange lorsque l’on évaluera la valeur globale de la société. Les actionnaires actuels de Vivendi y gagneront certainement bien avant que le deal n’excipe ses vertus industrielles qui sont indéniables elles aussi.

Des perspectives industrielles et commerciales séduisantes.

Comme le souligne Activision, les deux sociétés sont présentes sur des marchés typologiquement différents (online/console) et s’appuient en conséquence sur des logiques de rémunération très différentes. Activision devrait y gagner quelques marges de manœuvre par rapport aux fabricants de consoles qui sont très exigeants à l’égard des éditeurs. La société a désormais la possibilité d’arbitrer entre différents types d’investissements et c’est un argument qu’elle devra faire valoir lors de ses négociations avec Microsoft Sony et autre Nintendo. C’est un géant diversifié qui vient de naître, il a vocation à prendre le leadership du marché. Au surplus, Vivendi Games apportera à Activision sa force commerciale en Asie, une zone géographique laissée en friche par le géant américain qui réalise presque 90% de son chiffre d’affaires en Europe et aux Etats-Unis (à part presque égales). Enfin, la croissance du marché du jeu devrait porter la société, PricewaterhouseCoopers prévoit une croissance de 9,1% par an jusqu’en 2011, de quoi voir venir et justifier les valorisations élevées que le marché leur alloue.

Conclusion

Il n’y a guère de doute qu’il s’agit d’un bon deal qui fortifie la position patrimoniale de Vivendi à court et à long terme. Au surplus d’un strict point de vue managérial, l’équipe dirigeante de Vivendi déléguera probablement l’essentiel du travail à l’état major américain d’Activision, cela fera autant de temps à consacrer au reste du portefeuille de la société. En revanche, si le cours du titre de Vivendi s’avérait incapable de progresser suffisamment pour refléter la somme de ses parties, il ne faudra pas attendre très longtemps pour entendre des voix s’élever pour demander un démantèlement de la holding. Dans le cas d’Activision-Blizzard, un spin-off s’avérera une solution à la fois simple et élégante.

lundi 3 décembre 2007, par Grémont Eric
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